21世紀經濟報道記者 楊坪 深圳報道

    連續第五個交易日新股首日上市即破發。

    10月28日，成大生物正式登陸科創板，但首日上市開盤即跌18.19%，隨后一路下殺走低超20%，截至發稿時，成大生物跌27.27%。這也就意味著，參與成大生物打新的投資者，中一簽成大生物將虧損1.5萬以上。

    與成大生物同日上市的戎美股份情況亦不容樂觀，開盤戎美股份便低開9.53%，盤中跌幅一度有所收窄，但隨后下跌，截至收盤跌幅為13.18%，仍處于破發狀態。

    自10月22日中自科技上市破發后，此后的上市的新股便開始陸續破發，10月25日上市的可孚醫藥、凱爾達，10月26日的中科微至，10月27日的新銳股份，加上28日上市的成大生物以及戎美股份，截至目前5個交易日內，首日破發新股已達6只。

    同期上市的新股數量為14只，首日破發比例超過4成。而回望2020年全年，共有396家公司登陸A股市場，但截至年末，僅有22家跌破了發行價，且沒有股票在上市首日破發。

    在不少市場人士看來，在注冊制改革持續深化、詢價制度調整的大背景下，“打新”紅利或將一去不返。

    明星企業也破發

    相比前期破發新股，成大生物作為行業龍頭、明星企業，早在新三板掛牌期間就已聲名遠播。

    公開資料顯示，成大生物主營業務為人用疫苗研發、生產和銷售，成大生物主要產品包括人用狂犬病疫苗、乙腦滅活疫苗，且近三年來，兩類主營產品毛利率均在85%以上。

    其中，狂犬疫苗是成大生物的“拳頭產品”，成大生物狂犬病疫苗為目前中國唯一在售的可采用Zagreb2-1-1注射法的狂犬病疫苗，2018-2019年，狂犬病疫苗產品銷量連續兩年位列全球首位；乙腦滅活疫苗則是目前國內唯一在售的國產乙腦滅活疫苗產品。

    2018年至2020年，成大生物實現營收分別為139，057.19萬元、167，692.45萬元、199，557.55萬元；實現歸母凈利潤分別為62，026.03萬元、69，837.19萬元、91，819.40萬元。

    今年上半年，成大生物實現營收11.72億元，同比增長13.86%；歸母凈利潤5.75億元，同比增長9.91%。

    此次成大生物于上交所科創板正式上市，發行價格110元/股，發行市盈率高達54.24倍。然而，上市首日公司股價就較發行價跌去逾27%。

    21世紀經濟報道記者梳理發現，這或與公司業績下行和估值過高有關。

    早前，成大生物發布2021年三季報稱，前三財季盈利8.29億人民幣，同比減少0.27%；營業總收入17.19億人民幣，同比增長4.0%。

    一名機構人士分析指出：“成大生物主要是做狂犬疫苗雖然批簽量國內第一，但是他的狂犬疫苗是Vero細胞的，不是人二倍體，未來屬于慢慢被取代的產品。目前公司產品研發管線除了雙價腎綜合征出血熱疫苗（Vero細胞）已完成臨床試驗，其他的疫苗都是拿到臨床批件不久。”

    此外，2018-2020年期間，成大生物狂犬病疫苗產品營收占比也均在九成以上且逐年攀升（90.51%/93.46%/96.42%），占主營業務毛利金額比重也在逐年增加，這也構成了公司產品結構相對單一的風險。

    “公司市值就是靠這一款產品撐著，未來3年沒有新產品上市，PE20倍以下比較合理，發行價確實高估了。”前述機構人士補充道。

    詢價新規下發行價“高估”警報拉響

    事實上，成大生物的遭遇并非個例，21世紀經濟報道記者梳理目前市場上的破發新股發現，部分破發新股確實存在業績下滑或發行價被質疑高估的情況。

    較典型的如前期破發的可孚醫療，該公司受新冠疫情影響，2020年業績顯著增加，但到了2021年卻出現下滑趨勢。

    招股書數據顯示，今年上半年，可孚醫療實現營業收入約11億元，同比減少10.5%；凈利潤2.16億元，同比減少20.97%。可孚醫療同時預計今年前三季度的營業收入和凈利潤分別約為17.03億元、3.1億元，同比下降2.18%、6.5%。

    主要原因是2021年國內新冠疫情得到很好地控制，公司業務基本回歸正常，非疫情商品將保持快速穩定增長，銷售毛利率逐漸回歸正常。

    此外，可孚醫療的首發股價市盈率為37.15倍，而行業可比公司扣非后平均市盈率僅為20.32倍，被視為家用醫療器械龍頭企業的魚躍醫療目前的市盈率也不過22倍左右。

    今年首個科創板首日破發新股——中自科技同樣存在業績下滑、定價過高的情況。在2020年業績達到最高水平之后，今年前三季度，中自科技預計歸母凈利潤同比下滑75.33%至70.4%，并表示2021年度公司面臨經營業績大幅下滑的風險。

    由于上述股票都是在“詢價新規”落地后發行的新股，因此部分市場人士猜測“詢價新規”的落地，或催化了新股發行估值迅速上移，使得上市漲幅收窄，進而出現破發。

    早前，因注冊制下的A股市場頻頻誕生低發行價、低市盈率、低募資額的“三低”新股，詢價過程中呈現出的機構“抱團報價”行為引發監管關注。

    證監會及滬深交易所先后對科創板、創業板發行與承銷規定中的詢價環節進行修訂，通過完善高價剔除比例、取消定價突破“四數孰低值”時需延遲發行的要求、加強詢價報價行為監管等內容，促進買賣雙方均衡博弈，提升發行定價市場化水平。

    根據21世紀經濟報道記者不完全統計，自9月18日注冊制板塊承銷制度修訂正式落地后，前期約7只新股的發行價格超過了“四值”孰低值（“四值”指剔除最高報價后網下投資者報價的中位數和加權平均數，剔除最高報價后公募基金、社保基金、養老金、企業年金基金和保險資金報價中位數和加權平均數）。

    可孚醫療就是其中之一。可孚醫療的發行價為93.09元/股，而“四值”孰低值為93.02元/股，網下有效報價區間為“93.09-110.10”。

    事實上，自“詢價新規”修訂后，新股的報價更為分散，有效報價區間也顯著拓展，除了可孚醫療外，險些破發的凱爾達和已破發的中自科技，其有效報價區間也進一步擴大到20%~40%。

    而在詢價制度修訂之前，IPO詢價入圍報價的最高價和最低價往往出現僅幾分錢的落差，區間寬度不足1%。

    機構趨于謹慎報價

    隨著越來越多新股破發，21世紀經濟報道記者從多家機構人士處了解到，目前機構開始更加謹慎的報價。

    “現在破發太厲害了，報價要壓下來了，可能入圍只是一部分考核指標了。”一名機構人士指出。

    “現在報價難度上升了，原來大家的心思都很好猜，無非是在高價剔除的背景下為保證中簽，盡量往低了報。現在敢報高價的多了，低價區反而容易被淘汰。”有上海公募基金相關負責人稱，缺少參考的情況下，機構想要成功獲配必須依賴自身的研究能力，“不是過去拍腦袋的定價方式了。”

    事實上，這一市場化趨勢也符合眾多行業人士的判斷。

    “之前（打新）一直賺錢，預期高點報價也還能賺；新股迅速破發案例不斷增加，報價就會謹慎了，新的IPO公司就會壓一下發行價；后續新股不大可能持續破發，但也不會一直高收益。”資深投行人士王驥躍說道。

    德邦證券吳開達團隊也分析認為，現行規則下，當且僅當新股臨近破發，投資者將重新考慮自己的安全邊際，進行報價從而打破搭便車報價策略，博弈再平衡。此時，賺取的一二級價差不再是無風險收益，收益的分配方式不再是入圍率高低，輕研究重博弈的定價方式將有待改善，收益分配回歸研究能力。