招商策略研究 耿睿坦 張夏

    創(chuàng)業(yè)板預(yù)告和中小板業(yè)績(jī)修正預(yù)告披露完畢。根據(jù)2017年A股年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告中值計(jì)算，中小板盈利增速回落至24.2%，較前三季度下滑了2.5個(gè)百分點(diǎn)。創(chuàng)業(yè)板（剔除溫氏和樂(lè)視）盈利增速下滑至14.7%，較前三個(gè)季度下滑了10.3個(gè)百分點(diǎn)，下滑幅度超出預(yù)期。

    2017年前三個(gè)季度企業(yè)盈利持續(xù)改善，中下游企業(yè)投資意愿增強(qiáng)，帶動(dòng)制造業(yè)投資回暖。制造業(yè)投資在2017年12月顯著回升至4.8%，我們認(rèn)為制造業(yè)投資的回升與此輪盈利改善存在密不可分的關(guān)系。非金融企業(yè)的固定資產(chǎn)增速和在建工程增速在2013年以來(lái)一直處于下滑趨勢(shì)，2015年底以來(lái)的供給側(cè)改革更是加速了產(chǎn)能出清。與此同時(shí)，非金融企業(yè)的投資意愿在2016年降到冰點(diǎn)，進(jìn)入2017年后，企業(yè)盈利大幅改善，用于資本開支的投資增速轉(zhuǎn)負(fù)為正，企業(yè)的投資意愿在經(jīng)歷了過(guò)去幾年的寒冬之后開始轉(zhuǎn)暖。

    2017年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告主板披露比例約為53%，參考盈利增速為39%（與實(shí)際值可能存在較大誤差）。中小板和創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)披露完畢，中小板凈利潤(rùn)增速相對(duì)三季度略有下滑，2017Q3為26.7%，2017Q4為24.2%。創(chuàng)業(yè)板受到個(gè)股影響從而整個(gè)板塊凈利潤(rùn)增速明顯下降，剔除溫氏和樂(lè)視后由三季度的25%下滑至14.7%。

    剔除溫氏和樂(lè)視后的創(chuàng)業(yè)板凈利潤(rùn)增量為131億元左右，但是受到個(gè)股影響（樂(lè)視網(wǎng)凈利潤(rùn)相比2016年繼續(xù)虧損約94億元），創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)?cè)鏊贋?4.7%。

    并購(gòu)是中小創(chuàng)企業(yè)業(yè)績(jī)保持高增長(zhǎng)的最重要原因之一，并購(gòu)2015年和2016年并購(gòu)均貢獻(xiàn)了50%的利潤(rùn)增量，2017年這一貢獻(xiàn)比例減少。進(jìn)入2018年并購(gòu)重組這一因素對(duì)于業(yè)績(jī)的影響會(huì)進(jìn)一步弱化，同時(shí)整體A股商譽(yù)規(guī)模擴(kuò)大的增速處于放緩中。殼價(jià)值作為稀缺資源這一屬性會(huì)逐漸消退。

    大類行業(yè)方面，上游資源品受益于供給側(cè)改革帶來(lái)的產(chǎn)能出清，四季度延續(xù)了前三季度的高景氣，盈利增速測(cè)算為161.5%。上游盈利沿著產(chǎn)業(yè)鏈逐漸傳導(dǎo)至中游制造業(yè)，機(jī)械設(shè)備、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)業(yè)績(jī)改善情況較好。消費(fèi)服務(wù)目前披露比例不高，根據(jù)已有的數(shù)據(jù)來(lái)看盈利增長(zhǎng)較為穩(wěn)定。信息科技行業(yè)受到并購(gòu)增速回落，傳媒電子通信等景氣度回落的的影響，業(yè)績(jī)?cè)鏊儆幸欢ǖ南禄?strong>。

    目前來(lái)看，由于經(jīng)濟(jì)上行周期尚未結(jié)束，周期板塊盈利仍能保持高位，消費(fèi)板塊滯后于經(jīng)濟(jì)周期，目前仍保持良好的盈利狀態(tài)。而TMT相關(guān)板塊在并購(gòu)增速回落，商譽(yù)計(jì)提高峰來(lái)臨，以及新產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)尚未出現(xiàn)之前，盈利情況仍受壓。